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이진우의 익스플레인 나우

자산 인플레이션이 또 올까요?

어제는 선거일이어서 눈에 띄는 경제뉴스가 별로 없었습니다. 그래서 요즘 리멤버 나우의 댓글로 보내주신 질문에 나름의 답을 같이 고민해보려고 합니다.

요즘 경제학자들 사이에서도 여러 이견이 있는 주제가 바로 ‘전 세계 모든 정부가 이렇게 돈을 풀어대면 결국 자산가격이 오르고 인플레이션이 오는 게 아닐까’하는 겁니다. 오늘은 이 주제를 두고 벌어지는 토론을 전해드리려고 합니다.

인플레이션이 올 것이라는 쪽의 주장은 매우 간단하고 명료합니다.  정부와 중앙은행이 천문학적 규모로 돈을 풀어대니 그 돈이 결국 집값, 주식값을 올릴 것 이라는 설명입니다. 돈이 많이 풀리면 그 돈이 공급이 한정된 자산으로 몰리고 그러면 가격이 올라가는 것은 당연합니다. 그러나 꼭 그렇지는 않을 것이라는 주장도 있습니다. 이 주장도 한 번 들어보시면 유익합니다.

돈이 풀리는데 왜 가격이 안 오를까요?

정부와 중앙은행들이 엄청난 돈을 풀지만 그 엄청나게 커보이는 돈은 세상에 풀린 돈의 총량에 비하면 그리 엄청나지 않은 돈이기 때문입니다. 예를 들어 미국 연준이 시장에 공급하기로 한 돈은 2조달러 정도인데요. 이건 연준이 최악의 경우 이 정도의 돈을 풀겠다고 ‘발표’한 돈입니다. (실제로 연준의 이런 발표에 힘입어 시장이 안정을 되찾으면 연준은 돈을 한 푼도 풀지 않고 이 위기를 넘길 수도 있습니다. 실제로 그걸 기대하고 시장의 기대보다 더 큰 금액을 발표하기도 합니다.)

 2조달러를 모두 다 시장에 공급한다고 해도 미국 전체에 풀려있는 달러의 양(약 20조 달러로 추산됩니다)에 비해서는 10% 정도입니다.  미국은 기축통화국이어서 달러가 전 세계로 쉽게 퍼져나가는 것을 감안하면 연준이 쏟아붓는 2조달러가 미국 안에 머무를 것이라는 보장도 없습니다.

그래도 2조 달러는 큰 돈 아닌가요?

미국 연준이 예정된 만큼의 돈 2조달러를 모두 풀면 단기적으로는 세상에 풀리는 달러의 양이 10% 정도 늘어납니다. (정확한 숫자는 아닙니다. 세상에 풀려있는 달러의 통화량조차도 공식 통계가 없으니까요. 추정치일 뿐입니다)

그런데 줄어드는 돈도 있습니다. 현실에서 사라지지는 않지만 실질적으로 사라지는 돈입니다. 종전에 존재하던 돈은 사람들의 주머니에 통장에 계좌에 들어있으면서 평소에는 언제든지 어디로든 움직이려고 하는 말랑말랑한 액체 같은 돈이지만  경제 위기가 닥치면 그 돈들이 돌처럼 딱딱하게 굳어버립니다.  그냥 보관만 하려고 하고 투자나 대출을 꺼립니다(위험하니까).

그렇게 굳어버린 돈은 적어도 그게 굳어 있는 동안에는 돈으로 기능하지 않습니다. 쉽게 말하면 돈이 아닙니다. 그래서 불경기가 닥치면 세상의 돈의 양이 ‘사실상’ 줄어드는 겁니다.

돈이 얼마나 줄어든다는 말인가요?

그건 아무도 모르죠. 사람마다 느끼는 공포의 정도가 다르니까요. 이 돈은 쓰지 말아야 해. 이 돈은 빌려주지 말아야 해. 투자를 하지 말고 기다려야겠어 라고 생각되는 돈들은 얼어붙는 돈입니다. 그 양 만큼 경기는 위축됩니다. 연준 등 중앙은행은 그만큼 줄어드는 돈을 세상에 공급하기 위해 돈을 긴급하게 푸는 겁니다. 그러니 연준이 돈을 푼다고 세상의 (말랑말랑한) 돈이 얼마나 늘어날지. 혹시 그래도 줄어드는 건 아닌지는 아무도 모릅니다.

그럼 세상에 풀린 돈의 양은 결국 어떻게 된다는 거죠?

이쯤 되면 이런 궁금함이 들 수 있습니다. 그래도 불경기 때문에 위축된 돈은 언젠가는 깨어 움직일 것이고 그러면 그 돈과 연준이 풀어댄 돈이 합해져서 돈이 넘쳐나는 세상이 오지 않겠느냐는 질문이죠. 연준이 걱정하는 것도 그것입니다. 지금 당장은 돈이 얼어붙어서 연준이 돈을 풀어야 하는 상황이 왔지만  얼어붙은 돈이 녹으면 연준이 풀어낸 돈과 합해져서 양이 꽤 늘어날 겁니다.  그래서 연준은 그런 때가 오면 서둘러서 돈을 흡수해야 합니다.

연준이 최근에 2조 달러를 시중에 풀겠다는 게획을 내놨지만 그 2조달러는 대부분 단기(1년 이하) 대출금입니다. 그 정해진 만기가 끝나면 다시 흡수한다는 뜻입니다. 경기가 좋아질 무렵, 그래서 일시적으로 얼어붙는 돈들이 풀려서 돌아다니기 시작할 무렵에는 연준이 내보낸 2조달러는 다시 연준의 금고 안으로 들어온다는 게 연준의 계획입니다.

2008년 금융위기 이후에도 양적완화로 풀어낸 돈들이 자산 인플레를 불러오지 않았나요?

양적완화는 10년 이상 긴 만기를 갖는 채권을 사들이는 것이어서 풀어낸 돈도 10년 이상 긴 기간 동안 돌아다닙니다. 물론 연준이 중간에 그 채권을 시중에 매각하면 다시 흡수될 돈이지만 경기가 제대로 살아나기 전에는 긴가민가 하는 마음에 돈을 흡수하지 못합니다. 그래서 늘어난 돈이 시중에 계속 남아있게 됩니다. 이번에도 그런 일이 벌어질지는 모를 일입니다.

우리는 자산가격을 올리는 것이 ‘돈의 양’이라고 생각하기 쉽지만, 꼭 그렇지는 않습니다. 적은 양의 돈이라도 사람들의 투자의욕이 강해지면 그것이 자산가격을 올립니다. 사람들은 그런 상황이 오면 대출을 받아서라도 투자를 하고 ‘그 결과로’ 시중에 돈의 양이 늘어납니다.  저금리는 그런 투자의욕을 부추기는 요인이 될 뿐입니다. 

답해 드립니다

어떤 기업도 망하지 않을 때 벌어질 일

코로나 바이러스의 확산으로 기업들의 매출이 줄면 안 그래도 수입이 적고 여유 현금이 없는 회사들(이런 회사들이 발행한 회사채를 정크본드라고 부르죠)은 더 쉽게 망할 겁니다. 그런 회사들이 갑자기 쏟아지면 실업자들이 급증하고 누가 망할 지 모르는 상황에서는 서로 돈을 빌려주는 일도 꺼리게 되니 괜찮은 기업들까지 자금난에 시달리게 됩니다. 그러면 새로운 투자나 채용을 못하고 경기도 나빠지는 악순환이 시작됩니다.

그걸 막기 위해 미국을 위시한 각국 중앙은행들은 필요하다면 투기등급 회사채까지 사들이겠다고 한 상황입니다. 물론 중앙은행들의 내심은 말만 그렇게 해두고 ‘중앙은행이 사주겠다고 뒤에서 버티고 있는 채권이라면 망할 염려가 없으니 값이 더 오르기 전에 내가 먼저 사야겠다’고 생각하는 시장의 투자자들이 탐욕을 발동시켜서 정크 본드(투기 등급 회사채)도 사들이기를 기대하고 있는 것입니다. 그러나 그래도 정크 본드가 시장에서 거래되지 않으면 중앙은행이 사들이는 수밖에 없겠지요.

이렇게 되면 건강한 회사나 부실한 회사나 다 살아있게 되는 문제가 발생합니다. 왜 그게 문제냐고 반문하실 수도 있겠으나 부실한 회사가 문을 닫지 않고 계속 살아 있으면 여러가지 문제가 생깁니다.  우선 사회의 제한된 자원(자금, 인력, 부지, 설비)을 그 회사가 차지하면서 그렇지 않았다면 다른 쪽으로 활용되었을 사회적 자원이 비효율적으로 사용됩니다. 

예를 들어 부실한 대출로 망하게 될 은행을 살려두면 그 은행이 망했다면 그 은행에서 나와서 다른 사업을 하거나 다른 회사에 취업했을 사람들이 계속 그 은행에 다니면서 부실한 기업에 계속 대출을 해주면서 월급을 받아가는 일을 하게 됩니다. 그보다는 은행원들이 게임 회사나 여행사 등 다른 회사에 취업해서 더 나은 서비스를 개발하는 게 사회 전체로는 더 효율적일 수 있습니다.

어떤 사람과 어떤 사무실이라는 자원을 은행으로 활용해서 대출을 해주는 게 효과적인지 게임회사를 차려서 게임을 개발하는 게 효율적인지는 시장이 결정합니다. 비효율적인 일을 하는 사람과 기업은 망하고 효율적인 일을 하는 쪽으로 그 자원이 빨려들어가는 것이 건강한 사회입니다.

그런데 위기가 닥칠때마다 부실한 기업들을 살려내고 유지시키고 그렇게 빌려준 돈을 받기 위해 계속 돈을 더 빌려줘야 하는 일이 이어지면 비효율적인 일을 하면서 생존을하는 좀비기업들이 늘어나고 경제는 발전하지 못합니다. 그 이유는 소비자들이 비효율적인 조직에서 만들어내는 상품에 별 매력을 느끼지 못하기 때문입니다. (망해야 하는데 정부가 살려놓은 비대해진 게임회사에서 만든 게임이 과연 얼마나 재미있겠는가. 그들이 재미있는 게임을 만들 능력이 있었다면 과연 지금 저 모양이 되어있겠는가를 생각해보면 알 수 있습니다.)

걱정하시는 대로 걸핏하면 지원책을 내놓고 툭하면 부실기업을 살려내려고 하는 정책은 그런 부작용을 불러옵니다. 다만 코로나19 바이러스로 인해 생긴 위기도 그런 부실기업을 제거하는 사회적 자정작용으로 봐야 하는지에 대해서는 의견이 엇갈립니다.  대부분의 경우 <이번은 예외>라는 입장입니다. 

다만 걱정스러운 부분은 코로나 위기에서 중앙은행이 돈을 찍어서 기업들을 살리는 전례를 만들어 내면 이제 웬만한 위기나 불경기에도 이런 수단을 가동하라는 사회적 압력이 늘 있게 될 것이라는 점입니다. 그건 생각보다 복잡한 문제를 야기합니다.

그로 인해 웬만한 기업은 잘 망하지 않는다는 경험칙이 공감대를 얻게 되면 위험한 기업이 발행하는 회사채의 금리가 낮아지고 우량한 기업이 발행하는 회사채의 금리는 지금보다 높아질 가능성이 큽니다. 실제로 경기가 아주 좋을 때는 기업이 잘 망하지 않기 때문에 우량한 기업과 부실한 기업의 회사채 금리 스프레드(차이)가 매우 낮아집니다.

 우량한 기업은 우량하다는 이유로 자본을 쉽게 조달하고, 부실한 기업은 부실하다는 이유로 자본 조달이 어려워야 사회의 전반적인 투자가 우량한 기업의 손에 의해 이뤄지게 됩니다.  우량한 기업은 투자의 성과가 뛰어난 기업일 가능성이 높으므로 사회의 여유자본이 더 훌륭한 성과를 내도록 하려면 우량한 기업으로 여유자금이 흘러가야 합니다. 이걸 부익부 빈익빈으로 볼 수도 있으나 자본주의는 돈을 효율적으로 쓰는 이들이 더 부자가 돼서 더 많은 돈을 쓰게 하고 그 결과로 좋은 일자리와 좋은 상품이 많이 나오게 유도하는 시스템입니다.

그러나 정부나 중앙은행의 과도한 개입으로 부실한 기업과 우량한 기업이 같은 조건으로 경쟁하면 그런 시장경제의 장점이 발휘되지 못합니다. 일본이 잃어버린 20년을 겪게 된 것이 부실한 대기업이나 금융회사를 정리하지 못하고 계속 끌고 가면서 사회 전반에 비효율이 해소되지 못했기 때문이라는 분석이 있습니다. 중국도 구조조정이 필요하다는 목소리가 계속 나오는 이유가 거기에 있습니다. 경쟁에 의해 살아남은 기업이 아니라 정부의 구제로 계속 연명하는 기업들이 많다 보니 그런 기업들이 생산하는 상품이 경쟁력이 없고 경쟁력이 없는 상품은 소비자의 소비를 끌어내지 못합니다.

정부가 도와줘서 살아났으면 더 열심히 일해서 더 좋은 제품을 만들어야 할 텐데 세상은 그렇게 생각대로 돌아가지는 않는 모양입니다.

데일리 체크

IMF가 올해 우리나라의 경제성장률을 -1.2%로 전망했습니다. 다만 OECD 회원국 중에선 가장 높은 수치입니다. 한국의 방역 상황이 비교적 양호하고, 코로나19로 인한 타격이 큰 서비스산업의 비중이 낮기 때문으로 풀이됩니다. OECD 회원국 중 -1%대는 한국이 유일했고, 헝가리가 -3.1%로 2위였습니다. IMF는 일본은 -5.2%, 미국은 -5.9% 성장할 걸로 전망했습니다.

원유에 투자하는 수단 중 하나인 원유 ETN 3종(삼성 레버리지 WTI원유선물 ETN, 신한 레버리지 WTI원유선물 ETN, QV 레버리지 WTI원유선물 ETN)의 거래가 오늘 하루 정지됩니다. 급락한 원유에 투자하려는 사람들이 몰려들면서 원유 ETN의 가격과 실제 원유 가격의 차이(괴리율)가 커졌기 때문입니다. 이들 세 상품의 괴리율은 3~40%대였습니다. 1000원에 거래돼야 할 상품이 1300~1400원에 거래된다는 뜻입니다. 증권사들은 이 상품들의 발행량을 늘려 괴리율을 낮출 예정입니다.

미국 정부가 코로나19로 인해 경영 위기에 빠진 미국 주요 10개 항공사에 총 250억달러를 지원하기로 했습니다. 고용을 유지하고 지원금 30%는 나중에 되갚는 조건입니다. 일부 지분을 재무부에 넘기는 조건도 들어있습니다. 내년 말까지 배당금 지급과 자사주 매입이 금지됩니다. 주가가 오를 요인이 크게 줄어든 겁니다. 미국 항공업계는 지난 10년간 잉여 현금흐름의 96%를 자사주 매입에 쓰며 주가를 부양해 왔습니다. 워런 버핏이 이끄는 버크셔 해서웨이는 항공사들이 구제금융을 요청한 이후로 항공주 주식들을 매각한 바 있습니다.

다른 미국 기업들도 배당과 자사주 매입을 중단하고 나섰습니다. 경기 침체 우려가 커지자 현금을 확보하고 있는 겁니다. 미국 기업들은 배당과 자사주 매입으로 주가를 끌어올려왔습니다. 지난해엔 S&P500 기업 전체 시가총액 1%에 달하는 자사주를 기업들이 매입했다는 분석도 있습니다. 월가에선 이런 주주친화정책 중단이 증시에 악영향을 줄 걸로 내다봤습니다.

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